Cómo destacábamos en nuestra nota de la semana pasada, una acción no es un simple pulso electrónico o un símbolo en una tabla de cotización. Nos haríamos un gran favor en nuestra carrera como inversionistas si entendemos que una acción es un título de participación sobre el capital de una compañía. Como tal, el valor de una acción puede depender de muchas variables en el corto plazo, pero en el largo plazo, depende de dos características importantes: la salud del negocio y su capacidad de generar beneficios de manera sostenible. Por estos motivos, señalábamos que resultaba fundamental comprender la importancia de las ventajas competitivas a la hora de identificar a las empresas que conformarán nuestros portafolios.
Entonces, seria valido hacernos esta pregunta antes de entrar al terreno de las ventajas competitivas: ¿Cuáles pueden no ser ventajas?
Pat Dorsey comenta en su libro, “The Little Book that Builds Wealth”, que distintos analistas en el mercado suelen afirmar que, en la inversión, «hay que apostar por el jockey y no por el caballo”. La noción practica es que la calidad de un equipo importa más que la calidad de un negocio. Es de suponerse que en las carreras de caballos esto tiene sentido. Después de todo, los caballos de carreras son criados y entrenados para correr rápido, por lo que el terreno de juego parece relativamente nivelado. El mundo de los negocios, en cambio, es diferente. En el mercado de valores, por ejemplo, el mejor jinete del mundo no puede hacer mucho si su caballo no es competitivo. Por el contrario, incluso un jinete inexperto lo haría mejor que el promedio montando un caballo que ha ganado el Derby de Kentucky. Como inversor, tu trabajo es concentrarte en los caballos, no en los jockeys.
¿Por qué? Porque lo más importante que hay que recordar sobre los “fosos económicos” es que son características estructurales de un negocio que probablemente persistan durante varios años, y que serán muy difíciles de replicar para un competidor. La durabilidad de los fosos depende muy poco -en la mayoría de los casos- de la brillantez de los directivos. Aunque a veces las estrategias inteligentes pueden crear una ventaja competitiva en una industria difícil, la realidad es que algunas empresas están estructuralmente mejor posicionadas que otras. Incluso una empresa mal gestionada o cometiendo grandes errores, pero con un gran foso económico, puede arreglárselas para obtener rendimientos de capital a largo plazo.
Asimismo -y dado que Wall Street suele centrarse en los resultados a corto plazo- es fácil confundir las buenas noticias “fugaces” con las características de la ventaja competitiva a largo plazo. Sobre las trampas al analizar empresas, Pat Dorsey ha expresado:
“En mi experiencia, los «fosos equivocados» más comunes son los grandes productos, la fuerte cuota de mercado y la gran gestión. Estas tres trampas pueden hacerte pensar que una empresa tiene un foso cuando las probabilidades de que realmente no lo tenga son buenas”
¿Por qué los grandes productos, la cuota de mercado o un gran equipo gerencial pueden no ser una ventaja sostenible?
Lo primero que hay que entender, es que raramente los grandes productos hacen un foso, aunque ciertamente, pueden dar resultados a corto plazo. Por ejemplo, Dorsey destaca en su libro que Chrysler prácticamente imprimió dinero durante unos años cuando lanzó el primer modelo de minivan en la década de 1980. Por supuesto, en una industria en la que es difícil obtener grandes márgenes de beneficio, este éxito no pasó desapercibido para los competidores de Chrysler, todos los cuales se apresuraron a lanzar sus propias minivans. Ninguna característica estructural del mercado automovilístico impidió que otras empresas entraran en el fondo de beneficios de Chrysler, por lo que se colaron en la fiesta del minivan lo antes posible.
Con respecto al tamaño de las empresas, muchos podrían preguntarse: ¿Qué hay de una compañía que ha tenido años de éxito, y que ahora es un gran actor en su industria?
Seguramente, las empresas con grandes cuotas de mercado deben tener fosos económicos, ¿no? Desafortunadamente, más grande no es necesariamente mejor cuando se trata de cavar un foso económico. Es muy fácil asumir que una empresa con una alta cuota de mercado «tiene una ventaja competitiva sostenible”, ¿cómo si no, se hubiera apoderado de una gran parte del mercado?, pero la historia nos muestra que el liderazgo puede ser fugaz en mercados altamente competitivos. Kodak, IBM, Netscape o General Motors son sólo algunas de las empresas que han descubierto esto. En cada uno de estos casos, una empresa dominante cedió una importante cuota de mercado a uno o más competidores porque no logró construir -o mantener- un foso alrededor de su negocio. Así pues, la pregunta que hay que plantearse no es si una empresa tiene una elevada cuota de mercado, sino más bien, ¿cómo logró esa cuota?, Esto le dará una idea de lo defendible que será esa posición dominante en el futuro.
Entonces, en este punto podemos preguntarnos, ¿Cuáles son las verdaderas características de un foso económico?
A ver, si los grandes productos, la alta cuota de mercado, y los ejecutivos inteligentes son todos signos poco fiables de un foso económico, ¿qué debería buscar? Aquí tenemos una lista:
- Una empresa puede tener activos intangibles, como marcas, patentes o licencias que le permitan vender productos o servicios que no pueden ser igualados por los competidores.
- Los productos o servicios que vende una empresa pueden ser difíciles de abandonar para los clientes, lo que crea costos de sustitución, y les dan a las empresas poder en los precios.
- Algunas empresas afortunadas se benefician de una economía de red, que es un tipo de foso económico muy poderoso que puede bloquear a los competidores durante mucho tiempo.
- Por último, algunas empresas tienen ventajas de costos, derivadas del proceso, la ubicación, la escala o el acceso a un activo único, que les permiten ofrecer bienes o servicios a un costo inferior al de los competidores.
Ok, perfecto. Ahora intentemos poner esto en una sola foto:
Veamos, una empresa que cuenta con una marca sólida y bien establecida a lo largo del tiempo, hace que sea prácticamente imposible para sus competidores reducir la desventaja que implica el poder de la marca. Pero, esta marca debe ser suficientemente fuerte para darle poder en la colocación de precios a la empresa. Empresas como Tiffany & Co y LVMH Moet Hennessy Louis Vuitton son dos buenos ejemplos en este apartado. Por otro lado, las patentes y las licencias también son características que pueden hacer un foso económico infranqueable. Compañías como 3M, o farmacéuticas como Merck y Gilead, se han visto beneficiadas a lo largo de los años por patentes que les han permitido marcar la diferencia en sus sectores.
Por otro lado, cuando hablamos de costos de sustitución, hay que buscar empresas en las cuales al cliente se le haga mucho más difícil cambiar a su proveedor actual por una empresa que incluso, pueda tener algún valor agregado. Ejemplos de empresas muy integradas en el sistema productivo de un negocio a un nivel tal, que su sustitución parece inviable, pueden ser: SAP, OpenText, Intuit, Oracle o Microsoft.
El efecto red por su parte, se da especialmente en negocios relacionados al mundo financiero y las plataformas online. ¿Cuál es este efecto? El “efecto red” es el proceso en el cual el valor de un servicio se incrementa a medida que crece la cantidad de usuarios en la plataforma. Entre las empresas que destacan con esta característica, se encuentran plataformas como: Visa, MasterCard, American Express o Paypal, o empresas como Facebook o Twitter. Lo interesante de estos negocios, es que como todo el mundo los usa, se vuelven más útiles, y cuanta más gente, más útiles, haciendo inútil al resto de competidores, aunque sean más baratos u ofrezcan mejores prestaciones.
Por último, la ventaja en los costos. Ya sea por proceso operativo, por economías de escala o por nichos. Compañías como WalMart, Home Depot o Costco tienen tal nivel de escala en sus estructuras operativas que les permite negociar precios agresivamente bajos con los proveedores. Además, estas firmas pueden distribuir los costos fijos en una gran cantidad de unidades vendidas lo cual reduce el costo fijo por unidad. Dado que los clientes en la industria valoran especialmente los precios bajos, esto es una fuente de ventajas competitivas especialmente valiosa.
Algunos pensamientos finales:
Estas cuatro categorías cubren la mayoría de las empresas con fosos, y usarlas como filtro les llevará en la dirección correcta. Este marco para identificar los fosos económicos difiere mucho de lo que se ha escrito en el pasado sobre ventajas competitivas. La mayoría de los autores que escriben sobre este tema están vendiendo sus ideas a los gerentes de las empresas, por lo que se centran en estrategias genéricas que cualquier empresa puede seguir para mejorar o mantener su posición competitiva.
Esto es útil si eres un ejecutivo corporativo que intenta mejorar el rendimiento de tu empresa. Pero como inversionistas, no estamos atascados como lo están los ejecutivos que tratan de conducir sus empresas a través de industrias brutalmente competitivas. En su lugar, podemos estudiar todo el panorama de inversiones, buscar las empresas que muestran signos de fosos económicos y centrar nuestra atención en los candidatos más prometedores. Si algunas industrias son estructuralmente más atractivas que otras, podemos pasar más tiempo investigándolas, porque nuestras probabilidades de encontrar compañías con fosos económicos son mayores. Incluso podemos descartar franjas enteras del mercado si no creemos que tienen características competitivas atractivas.
Lo que necesitamos saber, como inversores que buscan empresas con fosos económicos, es cómo reconocer una ventaja competitiva cuando la vemos, independientemente del tamaño, la edad o la industria de una empresa. Principios genéricos no tendrán valor para nosotros, ya que pueden aplicarse a casi cualquier empresa. Necesitamos características específicas que ayuden a separar las empresas con ventajas competitivas de las empresas sin ventajas competitivas. Esperamos que la guía de este articulo logre ser el primer paso en su formación como inversores enfocados en fosos económicos, algo que seguro, le generará grandes beneficios en el largo plazo.
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